本文摘要：从恒久看，快递行业赛道需求增长确定性较强，依旧是增量行业，而供应端，份额向头部加速集中。01份额计谋优先，从龙头迈向寡头竞争1.龙头增速分化，份额诉求更强烈上半年龙头件量增速分化为“两梯队”，行业竞争进入白热化阶段。年头发作的疫情对快递行业产能发生较大影响，2020Q1快递行业件量增速下滑至3.2%，随着行业复工复产，Q2行业增速迅速修复至36.8%，上半年行业整体增速到达22.1%。

从恒久看，快递行业赛道需求增长确定性较强，依旧是增量行业，而供应端，份额向头部加速集中。01份额计谋优先，从龙头迈向寡头竞争1.龙头增速分化，份额诉求更强烈上半年龙头件量增速分化为“两梯队”，行业竞争进入白热化阶段。年头发作的疫情对快递行业产能发生较大影响，2020Q1快递行业件量增速下滑至3.2%，随着行业复工复产，Q2行业增速迅速修复至36.8%，上半年行业整体增速到达22.1%。

从上半年龙头快递企业件量增速来看，分化趋势显现，并出现“两梯队”特征：中通（+29.8%）/韵达（+29.9%）/圆通（+29.8%），三家头部企业增速趋同，横跨行业增速约8pts；申通（+16.8%）/百世（+10.5%），两家增速落伍于行业平均水平，或因网络恢复较慢以及同行竞争有关。竞争加剧配景下，通达系日均件量差距拉大。

上半年龙头日均件量呈门路状分化：中通日均件量3832万单、韵达3093万单，圆通2712万单，百世、申通均靠近2000万单，总体来看，件量差距较前几年显著拉大。行业集中度大幅提升，龙头对份额的诉求或更强烈。2020上半年市场份额：中通20.6%，韵达16.6%，圆通14.6%，百世10.6%，申通10.4%；较2019年底来看，各家份额变更情况：中通+1.5pts，韵达+0.8pts，圆通+0.3pts，申通-1.2pts，百世-1.3pts。2020年上半年CR6（业务量口径）到达83.5%，较2019年底提升3.1pct。

凭据中通快递业绩交流会表述：“公司将获取市场份额作为战略重中之重”、“2022年实现市场份额达25%的目的”，我们认为龙头企业在当前竞争情况下对份额越发看重。中通份额连续领先，韵达、圆通保持追赶，申通、百世差距拉大，行业或由龙头竞争进入寡头竞争。2020H1中通、韵达、圆通、百世、申通两两之间份额差距划分为4.0pts，2.0pts，4.0pts，0.2pts。中通始终保持份额第一，与行业第二的韵达份额差距较2019年底扩大了0.7个百分点；韵达近三年稳定处于第二位置；圆通份额稳步提升；申通、百世份额与行业前三差距拉大。

行业增量被龙头企业占据，末尾企业、新进入者面临生存压力。我们分拆2017-2019年行业及各公司增量数据，快递行业增量市场基本由龙头企业垄断。以2019年为例，三通一达+顺丰+百世6家获取的增量份额>行业增量份额，意味着除了行业增量外，其他企业份额已被蚕食，新进入者将面临较大压力。

2.多因素叠加，价钱竞争愈演愈烈2020上半年全行业平均单价为11.3元，同比-7.8%。义乌等产粮区价钱竞争猛烈，2020上半年义乌市场平均快递单价2.93元，同比下降15%。

从上市公司角度看，总部努力给予加盟商补助让利，上半年单票收入降幅扩大：2020H1各大快递企业单票降幅均超20%，为近年最大降幅，单票降幅来看：中通-21.4%、韵达-28.5%、圆通-26%、申通-20.3%、百世-20.7%。从2010年开始，快递行业就在连续举行着价钱竞争。

价钱竞争的原因较为庞大，我们归纳综合为三点：行业属性（产物同质化、高增长、到场者众多），效率提升（产物结构变化、成本优化），偶发因素（疫情影响、高速免征通行费）。行业属性：价钱战泉源，面临囚徒逆境通达系快递产物具有较高的同质化属性，强者林立，竞争面临着“囚徒逆境”：通达系快递服务产物整体偏同质化、面向的客群价钱敏感度高，在市场份额没有完全拉开情况下，领先企业难以通过提价缓解竞争（一旦提价，竞争对手可通过维持低价抢占份额），而领先企业维持低价竞争时，竞争对手也不会主动提价，从而形成囚徒逆境，博弈的最优解即所有企业都接纳低价竞争。

在极兔等新进入者“搅局”的同时，低价竞争则能进一步提升行业的盈利门槛。效率提升：成本下降，让利消费者1）包裹轻量化：近年来快递企业产物结构优化，产物向轻量化偏向生长，包裹平均重量普遍降至1.1-1.2公斤，更低的重量意味着更低的价钱。

2）电子面单升级，面单成本大幅降低：快递行业电子化水平提升，从手填面单到电子面单，到今年大规模推广使用一联单，面单的成本大幅下降。3）效率提升带来降价空间：随着路由网络优化、自动化智能化设备大规模投入运用，快递的单票成本连续下降，意味着因为效率提升，行业自己存在降价空间。

偶发因素：后疫情时代，价钱回升面临压力1）疫情后提升产能使用率：今年疫情期间，通达系快递企业普遍履历了产能受限、件量爬坡的历程，在走出疫情影响的历程中，头部快递企业普遍接纳价钱竞争手段获取份额。2）高速免征通行费导致行业整体降价让利：2月17日到5月5日，全国高速公路免收通行费，思量到通行费在快递企业陆运成本中占比约25%左右，我们测算通达系单票通行费成本约0.14-0.19元。

快递企业将通行费减免的红利让利给终端消费者，用户已然习惯低价钱，在现在竞争格式下，只管高速已恢复征收通行费，但价钱回升面临较大的上涨压力，缺乏行业统一提价，率先提价的一方将面临客户流失的风险。02成本连续下降，用度差异化1.运输与中转成本连续优化中通单票成本保持同行最低，圆通单票成本降幅最快。2020H1快递企业单票成本（运输+中心操作）：中通0.79元，韵达0.90元，圆通0.90元（思量网点中转费），申通1.06元（联合直营比例测算），百世1.03元。

单票成本降幅来看：中通-17.3%、韵达-18.9%、圆通-39.0%、申通-25.3%、百世-17.3%，圆通降幅最为显著。从对上下游资金占用情况来看，中通、百世对加盟商的资金占用最少；韵达、申通对加盟商的让利加大。

通达系快递企业的加盟模式带来良好的收益质量，应付、预收款金额较大，应收、预付金额较小；我们以（应付+预收-应收-预付）作为权衡快递企业对上下游的资金占用情况，数值越大说明占用上下游资金越多，总部的现金越发灵活，但盟商谋划的资金周转压力更大。我们发现：1）中通、百世对加盟商的资金占用少，加盟网商垫资压力较小；2）韵达、圆通、申通对加盟商都有一定的资金占用，但韵达、申通的占用情况在改善，讲明在新竞争情况下总部让利支持加盟商谋划。

03快递主业盈利下降，现金流反映竞争加剧1.快递毛利普遍下降，单票净利分化显著单票毛利均下滑，申通、韵达单票盈利下降较高。2020H1各快递公司单票毛利：中通0.36元（假设派费收支平衡）、韵达0.18元、圆通0.22元、申通0.11元、百世0.04元。

从下降幅度来看，2020H1中通-0.2元，韵达-0.29元，圆通-0.16元，申通-0.33元，百世-0.07元。单票净利润来看，快递企业盈利分化显著，部门企业单票利润降至盈亏平衡线或亏损。2020H1各快递公司单票净利润：中通0.30元、韵达0.12元、圆通0.20元、申通0.02元、百世-0.19元， 在单票盈利连续下滑后，中通单票净利仍相对最高、而申通处于盈亏平衡线、百世盈利亏损，若行业进一步价钱战，则企业面临利润大幅下滑或亏损加剧风险。

从快递主业利润率来看，2020H1各快递公司快递主业毛利率：中通26.5%（同比-2.0pts），韵达7.4%（同比-6.7pts），圆通9.3%（同比-2.9pts）,申通4.1%（同比-9.5pts），百世1.8%（同比-2.0pts）。2.现金流大幅下滑，在手资金尚丰裕快递竞争传导至公司现金流，上半年除圆通外，通达系谋划性净现金流均大幅下滑。

2020H1各快递企业谋划净现金流：中通14.3亿、韵达3.31亿、圆通12.3亿、申通-5.7亿、百世-4亿。从同比变化幅度来看，圆通+12%（主要由于航空、国际等业务孝敬）；而中通-45%、韵达-80%、申通与百世谋划净现金流均转负，讲明快递竞争已传导至现金流。

通达系快递企业在手资金尚丰裕，头部企业资金优势显着，思量到价钱竞争连续，未来将比拼各家融资能力。以钱币资金+理产业品余额看，中通150.9亿元、韵达97.5亿元、圆通72.6亿元、申通41.1亿元、百世29.2亿元。

头部企业中通资金优势显着，在价钱战影响下，各家企业在手资金被逐渐消耗，上市以来各家均乐成举行配套融资，未来将比拼各家连续融资能力。从对上下游资金占用情况来看，中通、百世对加盟商的资金占用最少；韵达、申通对加盟商的让利加大。通达系快递企业的加盟模式带来良好的收益质量，应付、预收款金额较大，应收、预付金额较小；我们以（应付+预收-应收-预付）作为权衡快递企业对上下游的资金占用情况，数值越大说明占用上下游资金越多，总部的现金越发灵活，但盟商谋划的资金周转压力更大。

我们发现：1）中通、百世对加盟商的资金占用少，加盟网商垫资压力较小；2）韵达、圆通、申通对加盟商都有一定的资金占用，但韵达、申通的占用情况在改善，讲明在新竞争情况下总部让利支持加盟商谋划。04顺丰快递土地业务高增长，盈利能力回升1.受益消费升级，时效件与经济件高增长时效件受益高品质线上化需求发作，重回高增长。2020H1顺丰时效件营收规模同比+19.4%，凭据公司交流资料披露，2020H1消费类需求孝敬时效件增量的80%，主要包罗服装鞋帽、3C电子、个护化妆、家居用品、食品、文体娱乐、医药保健类。

随着消费升级，高端商品线上渗透率将不停提升，当前顺丰时效件具备快速、稳定等竞争优势，有望受益恒久增长。经济件因特惠专配产物高增长。2020H1顺丰经济件营收规模同比+19.4%，受益于特惠专配产物，公司经济件增速迅猛。我们认为随着上游电商平台流量疏散化，经济件的增长潜力仍较大。

在两大快递底盘业务动员下，2020H1顺丰速运物流业务量为36.55亿票，同比+81.27%，远高于行业平均22.1%的增速水平，公司市占率同比提升3.5pts至10.8%。顺丰新业务同样增长强劲，快运规模上升至行业龙头，冷链受生鲜与医药配送需求发作推动，国际业务因疫情因素大幅增长。2020H1公司快运/冷链/同城配/国际/供应链业务收入划分同比增长51.3%/37.8%/60.9%/141.7/60.4%，新业务收入占比从23.7%增长到26.7%。随着新业务逐步成熟，公司综合价值不停显现。

2.顺丰Q2毛利率回升显著在底盘业务增长和成本控制下，顺丰Q2毛利率回升显著。顺丰2020Q1/Q2 毛利率划分为+16%/21%，Q2毛利率环比大幅改善我们认为一方面来自公司连续降本增效（2020H1公司收派效能提升凌驾30%，仓管效能提升凌驾40%，专机、干线装载率均有差别水平提升），另外或由于暂时成本下降所致；同比19Q2毛利率下滑约0.5pts，主要受公司产物结构变化影响（电商特惠件占比提升）。05快递行业竞争格式如何演变？阶段一：搅局者加入，行业短期竞争加剧极兔、众邮入局，顺丰下沉，新进入者导致电商快递竞争加剧。

极兔依托OPPO资源、拼多多订单迅速起网；京东平台加速下沉（众邮快递）以及物流加速开放；顺丰特惠专配件连续快速增长；阿里旗下的物流平台菜鸟网络不停入股通达系快递企业；总体来看，电商快递各方势力扩大角逐。极兔、众邮、顺丰等新进入者迅速起量，短期难以对通达系龙头形成实质影响，恒久影响需视察。

1）对于极兔：在流量上有望获得OPPO的支持，另外在末了派送网络与OPPO庞大的线下门店展开互助。当前由于补助政策和拼多多的业务导流，极兔件量增长较快，但在猛烈的价钱竞争眼前，唯有精致化运营治理才气实现自我造血循环，极兔的稳定增长仍面临许多挑战；2）对于众邮：或获得京东电商平台的商流支撑，我们预计会首先服务于京喜（京东旗下社交电商平台）以及京东平台第三方卖家，然后实现业务拓展，现在网络结构相对稳健，短期对通达系的打击总体较小。3）对于顺丰电商件：公司特惠电商件生长较快，但因产能限制和服务要求，短期或许率不会过分扩张，且该产物价钱带与通达系有错位；我们密切关注顺丰后期对于低端电商件的结构行动。

阶段二：头部盈利与份额分化，强者恒强从份额变化趋势来看：中通、顺丰在各自领域份额领先，电商快递企业两两之间份额差距均在扩大。从盈利情况来看：电商快递猛烈的市场竞争，给当期业绩带来较大压力，中通、韵达、圆通仍保持单票净利为正，而申通靠近单票盈亏平衡线，百世单票亏损，盈利分化趋势显著。在价钱竞争推动下，行业将加速整合出清，我们认为行业头部企业盈利与份额的分化可能会在近两年连续扩大。

现在看顺丰、中通在各自市场中具有稳固龙头职位，而其他快递企业则在寻求突围。对于电商快递企业，我们预计集中度的提升将更快到来，未来强者恒强，剩者为王，行业龙头迎来长线结构时机。阶段三：行业格式稳定，龙头盈利稳定向上我们认为当领先企业与竞争对手拉开较大差距后具备订价权，行业价钱竞争有望趋向缓和；此外未来龙头企业也可能向差异化竞争探索（推出高端时效产物、开展冷链、仓配业务等），提升盈利质量。

我们通过对比空调行业的竞争演变，探讨快递未来稳态竞争格式下的盈利状况：2001-2004年的空调行业大规模价钱战，导致行业龙头盈利下滑，但集中度大幅提高。2000年头，海内空调品牌众多，奥克斯、海信等企业率先在行业提倡低价竞争，由于其时消费者价钱敏感性较高，随后各品牌商均加入价钱竞争。

价钱战期间，空调行业的两大龙头格力与美的将份额作为首要目的，利润率均出现一定水平的下滑。2000~2004 年的市场价钱洗牌，行业集中度大幅提升，据中怡康数据，在2001-2004年的价钱战导致空调行业品牌从200多家缩减至不足100家。

行业生长初期需求旺盛，在产物同质化配景下，低价竞争计谋能有效淘汰供应，促举行业格式向稳态偏向生长。对比快递行业的价钱竞争，我们认为快递行业正在履历这轮价钱战的尾声，大部门三、四线快递企业在价钱竞争中被淘汰出局，但行业仍存在较多龙头企业。从市场集中度来看，在第一次空调价钱战竣事后的2005年空调行业CR3/CR10划分提升至41%/75%，当前快递行业CR3/CR6划分为51.8%/83.5%，快递集中度优于其时的空调行业。

随着格力与美的之间份额差距扩大，行业竞争格式趋稳，价钱整体平稳（伴有适度竞争），龙头盈利能力连续提升：在2001-2004年猛烈的价钱竞争之后，格力与美简直立了行业龙头职位，今后格力与美的的市场份额差距逐步拉大，而其他企业市占率不停萎缩，我们认为行业总体竞争格式进入稳定态势。在此期间，行业价钱呈颠簸向上趋势（期间阶段性发生两次价钱竞争：2014-2016年、2019年至今），但龙头公司通过产物升级，渠道道优化，成本控制实现了利润率的连续提升。对比快递行业，我们认为在竞争格式稳定后，行业价钱有望企稳，同时，快递企业可以通过连续成本优化和产物分层提升盈利能力。

泉源/明兴交运研究作者/安信交运明兴孙延。

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